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中国银行高级研究员、中国国际经济关系学会常务理事、中联融国际投资顾问中心主任。

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对美国经济数据与金融资产价格短期变数与长期前景的分析  

2007-04-10 10:59:13|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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   2007年2月份以来,美元资产价格出现全面调整,一方面是美元汇率反转年初以来上扬趋势,美元兑欧元和日元汇率全面回调,美元兑欧元汇率在1.31-1.33美元之间盘整;美元兑日元汇率则进一步大幅度走低到116日元,价格区间幅度在117-121日元之间;美元兑英镑汇率则发生1.92-1.96美元的调整,价格反向欧元和日元。另一方面是美国股市出现8个月持续上涨之后的急剧下跌,美国股市三大指数出现全线向下局面,而道琼斯股票价格则在2007年2月27日陷入近几年来表现最为糟糕的一天,道琼工业指数下挫416点,将今年以来的涨幅全部回吐,价格指标在12110点水平(表一),标准普尔500指数和纳斯达克综合股价指数也下跌3%;2月最后一周三大指数分别达到4-6%的下跌幅度,其中道琼斯下跌4.2%,为2003年3月以来单周最大跌幅,标准普尔下跌4.4%,是2003年11月以来单周最大跌幅,纳斯达克则达到5.9%的下跌幅度,是2年来单周最大跌幅。随后3月13日因美国次级债市场信用危机影响美国股市道琼斯价格再度下跌240点,美国股市再度陷入低迷,美元资产面临新的挑战与考验,进而金融市场再度陷入美国经济与美元汇率与利率的争论与困惑中,其中值得关注政策指引的“炒作”因素,更值得深入研究和谨慎判断美国经济实质与表面的关联与变化。

 

   1、美国经济正常波动给予美元调整“机遇”与“恐慌”。国际金融市场当前表现突出心理预期的“恐慌”现象,这种现象的来源在于全球股市再度大幅度向下调整,资源类价格指标的跌宕性以及美国经济的忧虑,进而导致主要货币难有清晰的投资方向,特别是价格前景的选择十分艰难。而焦点是美国经济表现与预期差别,美国经济实际态势基本稳定,预期争论或不乐观并非事实。因此未来汇率前景预期显得困惑,外汇价格预期有所迷失。由于美联储前主席现任主席就经济问题发表各异见解,加之美国经济数据出现波折态势,美元政策言论影响扩大,引起国际金融市场极大关注与猜测,金融市场再度陷入对美国经济忧虑与美元利率趋势争论状态,美元汇率水平随之呈现波动不定态势。而美国政府借市调整趋势突出,其不仅运用市场气候,也炒作市场气氛,进而美联储预期因素发生转变态势明显,市场预期依然徘徊在2006年以来的上下不定状态之中。短期美元汇率出现相对较大的波动,其中美国经济因素是主要影响。尤其是最新公布的美国2006年12月的贸易逆差数据高于市场预期水平595亿美元,达到612亿美元,进而使市场认为未来美国2006年第四季度的经济增长水平将会向下调整,市场开始忧虑美国经济增长数据的变化,并连带美联储降息预期开始浮现。随后美国商务部2006年2月28日发布了美国2006年第四季度的经济增长从3.5%下降为2.2%(表二),其中消费与商业库存状况影响突出,一方面美国消费支出达到4.2%的增长,高于去年第三季度2.8%的水准,为美国经济注入活力突出,但个人消费物价指数则为1.9%,去年第三季度为2.2%。此外美国1月耐用品订单下降7.8%,制造业正在进入一个小型的下降周期,如果不是受到消费特别是服务行业消费支持,美国经济可能面临衰退,企业界对美国经济状况提高警惕,美国经济相对悲观笼罩市场。

 

   此时,美联储前主席格林斯潘告诫美国经济将在2007年底发生衰退,虽然他认为这种几率很小,但格老的市场信誉引起市场波折极度扩大。他讲话之后,2007年2月27日美国股市陷入近几年来表现最为糟糕的一天,美国股市暴跌的主要原因还在于其自身内部经济忧虑,特别是格老言论的影响滞后反应是不可低估的,也是主要因素。同时经过观察,笔者发现美国经济结构模式形成美国股市与消费者信心指数的密切连接(表三),美元资产价格全面下调直接打击消费信心下降。而相对于技术因素,这种调整也是必要和适时的。因为美国股市大跌,压制了当时部分经济利好数据的影响。美国主要经济指标不仅显示美国经济韧性的存在,并且经济结构的矛盾也有所缓解。如美国财政部公布的2月联邦预算赤字达到创纪录的1200亿美元,2006年2月的财政赤字为1192.4亿美元,但2007财年前5个月累计预算赤字下降了26%。美国商务部公布的美国第四季经常帐赤字为1957.9亿美元,低于预期的2040亿美元,第三季赤字修正为2293.8亿美元,前值为2255.5亿美元;第四季经常帐赤字水平为2005年第三季以来最低,当时为1834亿美元,这两项数据对美元汇率是正面作用,美元汇率微幅上升。其次美商务部还公布了1月企业库存较前月增加0.2%,与2006年同期相比则增加5.7%,12月修正后为持平,而市场预期1月企业库存增长为0.1%,企业库存增加是企业对于未来市场需求抱有信心的体现,对美国经济利好支持上升。因此ABC/华盛顿邮报调查显示,尽管有迹象显示经济趋疲且汽油价格趋升,但上周美国消费者信心上升为5年高位,3月11日当周ABC/华盛顿邮报消费者信心指数为正2,高于前周的负1。美国经济面依然是好坏各异,市场价格调整有限,但美国经济相对稳固是一个事实,而政策在炒作经济数据、担忧经济前景,进而实际数据对美元汇率难有实质支持作用。随后格林斯潘修正其讲话,他认为今年或者明年经济陷入衰退的几率不大,市场预计仅有15%的可能,而美林认为这种可能在未来12个月经济出现经济衰退的几率在55%,为2000年7月以来最高,而当时隔了8个月后就展开一轮美国经济衰退,而最终并非实质经济衰退出现,经济周期历史依然难有定论。上次美国所谓经济衰退的一个重要因素是股市泡沫破裂,而当前即使在美国股市重挫之后,标准普尔500指数仍较当时2001年3月1267.42点高出约11%,标准普尔500指数成分企业的获利在当前经济扩张周期中已经累计上升了114%,而标普500指数企业的市盈率仅为15.2倍,远低于2001年3月时的21.5倍。因此,官方经济评论的分歧见解以及与美国经济实际的差别是形成市场紧张气氛,或者确切说是市场“炒作”的重要因素。无论美国经济或美国企业依然具有稳固基础的支持,只是面对全球流动性过剩如何保护自己,发展自己,进而呈现这种美国战略与策略因素主导的作用。因为我们从市场经济数据难以看出经济衰退迹象,而出台的波动数据只是一种调节和调整,好的向坏调以及坏的向好调,并非经济基础或经济实质的变化,或许也有政治以及国际博弈的需求。

 

 

美国2006年第四季度经济数值修正详细(表二)

 

第四季度修正

第四季度

第三季度终值

第二季终值

第一季 

2005年

2006年

2006年

修正

实质GDP环比年率          

2.2

3.5

2.0

2.6

5.6

3.2

3.4

3.3

国内产品最终销售            

3.6

4.2

1.9

2.1

5.6

3.5

3.1

3.1

个人消费支出PCE物价指数   

-0.9

-0.8

2.4

4.0

2.0

2.9

2.8

2.8

核心PCE物价指数

1.9

2.1

2.2

2.7

2.1

2.1

2.2

2.2

基于市场的PCE物价指数

-1.6

-1.6

2.4

4.2

1.7

2.7

2.6

2.6

基于市场的核心PCE物价指数

1.7

1.7

2.2

2.7

1.6

1.7

1.9

1.9

GDP隐性平减指数             

1.6

1.5

1.9

3.3

3.3

3.0

2.9

2.9

消费者支出

4.2

4.4

2.8

2.6

4.8

3.5

3.2

3.2

耐用品

4.4

6.0

6.4

-0.1

19.8

5.5

5.1

5.0

服务业

3.2

2.9

3.1

3.7

1.6

2.6

2.5

2.6

非耐用品                  

6.0

6.9

1.5

1.4

5.9

4.5

3.8

3.7

企业投资

-2.4

-0.4

10.0

4.4

/

7.4

7.4

7.3

房屋投资  

-19.1

-19.2

-18.7

-11.1

-0.3

8.6

-4.2

-4.2

出口     

10.5

10.0

6.8

6.2

14.0

6.8

8.9

8.9

进口

-2.2

-3.2

5.6

1.4

9.1

6.1

5.8

5.8

政府支出

3.3

3.7

2.2

0.8

4.9

0.9

2.1

2.1

数据来源路透社。

 

美国消费者信心指数变化(表三)

 

2007年2月

2007年1月

2006年12月

2006年11月

2006年10月

2006年9月

信心指数

91.3

96.9

91.7

92.1

93.6

85.4

现状指数

106.7

111.3

108.1

106.0

107.3

96.6

预期指数

81.5

87.6

81.2

83.2

84.8

78.2

一年通胀预期

3.0

3.0

2.9

3.0

3.1

3.1

五年通胀预期

2.9

3.0

3.0

3.0

3.1

3.0

数据来源路透社。

 

  同时国际金融市场更为关注的美联储主席伯南克的讲话也给予美国经济乐观性,他表示对美国经济状况充满信心,尽管房屋市场放缓,但警告称目前大体温和的通货膨胀前景面临风险。他认为,总体来说今明两年美国经济将温和扩张,随着房屋市场的拖累减弱,经济增长有所加强。预计2007年美国经济可增长2.5%至3%,2008年将增长2.75%至3%;扣除食品和能源的个人消费支出(PCE)物价指数衡量的核心通货膨胀率2007年为2%至2.25%,2008年将微幅放缓至1.75%至2%;但伯南克警告,美国经济增长前景面临风险重大,物价必须受到控制,有些迹象显示通货膨胀压力正在降低,但将需要一段时间才能确信基础通货膨胀如预期正在放缓。伯南克相信美联储的货币政策将促进经济持续增长,并逐步降低核心通货膨胀,他重申如果有必要,美联储将准备好采取行动,以应对通货膨胀风险。从政策角度看,美联储对美国经济有信心,利率有上升的可能。

 

  此外近期对金融市场有重要影响突出于美国房地产领域所涉及的次优抵押贷款问题的担心,进而进一步引起美国官方以及金融市场对美国经济的关注与争论。美联储前主席格林斯潘再次发表见解指出,美国次优抵押贷款市场违约上升的风险可能波及其他经济领域,但目前尚难以发现房屋市场低迷扩散的迹象,美国房屋市场疲势似乎更多归因于高房价,而非抵押贷款质量下滑,次优贷款担忧不是一个小问题,似主要因为一些买家购房较晚,房价已大幅上升导致浮息贷款利率调高后令投资者难以承受。虽然此次格老的讲话有所谨慎,但是连接前次其对美国经济所表示的忧虑,其言论指引依然是美国经济一个绝对负面因素,市场心理恐慌与价格技术调节并行推低美元。次优抵押贷款是美国抵押贷款市场中风险最大的领域,主要面向那些信用记录较差的客户,近期随着美国房屋市场迟滞,房屋价格和销售下滑局面,该市场违约率不断上升;据美国抵押贷款银行协会(MBA)的数据,美国次优抵押贷款占整体抵押贷款的份额从2000年时的2.4%上升至2006年的13.6%,该抵押贷款部门帮助那些信用记录较差的消费者获得居所,但很多贷款者近期已经无力支付这些贷款;有统计预期数据显示,美国短期随着丧失抵押品赎回权频频发生,可能最多再向库存早已饱和的房屋市场释放50万栋房屋,这将导致美国房屋市场承受压力,并可能直接影响2007年美国整体经济运行艰难。以上两件大事是影响短期外汇市场信心的重要因素,并使得价格前景迷失、难以判断,而价格之间的博弈也处于一个胶着状态,难以理解或难以解释。但笔者认为美国房地产市场出现的问题是低端客户的问题,对美国房地产大势影响有限,而在当前美国经济争论中的恐慌性连接是主要因素,美国经济或金融难有实质的改变或动荡,炒作因素依然突出,或许增加美国社会问题,但对经济金融将影响有限。美国经济前景依然稳定、稳固,美元策略调整是基本因素。

 

  2、美元利率前景取决于通货膨胀水平“敏感”与“分歧”。由于美国经济数据与政策宣言的动向有变,市场对于美元利率也再度形成不同见解,但市场比较一致认为至少在年中前,美联储将按兵不动,其中伯南克预计未来经济增长温和而通货膨胀将会下降将是主要支持。市场调查显示,部分交易商预计美联储将实施降息,其中多数预计美联储降息时机将在2007年第三季甚至更晚;但有少数预计2007年剩余时间美联储将依然按兵不动,而预计到2008年美联储才会采取降息举措的是个别机构。从预期看,美国经济增长将相对稳健,通货膨胀压力正在降低,当前利率水准可望进一步减轻通货膨胀压力,但石油价格上涨,以及突发事件的可能,将是继续影响美国经济环境,尤其是通货膨胀问题的不确定因素。自2006年6月上调利率以来,美联储已连续5次宣布维持利率于5.25%不变。但美联储预期转变较快,春节前为降息预期扩大,春节之后为加息预期上升。美联储货币政策调整依然炒作在短期数据而非经济基础。当前金融市场格外关注美国消费者物价数据,并对主要价格指标以及预期有较大影响,价格心理压力上升,但政策支持扩大。美国劳工部报告显示,美国消费价格1月份上涨0.2%(表四),高于市场预计的0.1%,但涨幅低于前一个月的0.4%,而当月能源价格下降了1.5%,天然气价格有所下降,但电力价格上涨了2%,当月食品价格则上涨0.7%,扣除波动性较大的能源和食品之后,当月核心消费价格上涨了0.3%,是去年6月以来的最大涨幅。报告还显示,2006年美国消费价格上涨2.5%,是过去3年来的最小涨幅,这主要是得益于能源价格去年上半年不断攀升之后在下半年大幅回落。核心消费价格去年上涨2.7%,高于美联储认为适宜的1%至2%的涨幅。美国劳工部公布的2月生产者物价指数看,这一指标较上月增长1.3%,扣除食品和能源的核心PPI上升0.4%,市场预期2月整体PPI为上升0.5%,核心PPI上升0.2%,美国通货膨胀整体水平高于预期,显示通货膨胀压力依然明显存在。

 

  为此,美联储今年以来例会记录显示的信息依然确信通货膨胀上涨趋势,美联储官员认知的共同点是:通货膨胀压力高于经济增长下降的风险,核心通货膨胀前景的短期改善,包括燃油成本下降、房租增长放慢有助缓解核心通货膨胀,但这些可能都是暂时性的。因此,维持当前的政策可能会促进经济温和增长、逐步降低核心通货膨胀率,而房屋市场带来的影响仍然对经济增长构成下档风险,消费支出增强则暗示上档风险。美联储最新发布的经济褐皮书显示复杂的美国经济态势,一方面2月后期部分地区经济增长出现放缓,且尽管就业市场紧俏,但物价压力大致未发生变化,另一方面经济褐皮书指出,多数地区物价压力几无改变,几乎所有地区房屋市场仍疲弱,但部分地区出现回稳迹象,制造业大多持稳或扩张,但与房市有关的企业活动迟滞,两组数据给予美国经济不确定判断扩大,经济前景有忧虑,也有支持。而最新一次美联储例会(3月22日)继续维持美元利率5.25%不变,美国货币政策是处于观察状态,以静制动调节美国经济是最佳组合和最优效率。

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